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五、光伏電站項(xiàng)目資產(chǎn)證券化方式融資結(jié)構(gòu)方案設(shè)計(jì)：

（一）交易主體

1、發(fā)起人。通常，光伏電站業(yè)主單位，即證券化資產(chǎn)發(fā)起人。光伏電站業(yè)主單位將電站的所有權(quán)利移交給特殊目的機(jī)構(gòu)。轉(zhuǎn)讓的方式必須是真實(shí)的出售，轉(zhuǎn)讓的價(jià)格必須是在委托中介機(jī)構(gòu)評(píng)估的基礎(chǔ)上確定初始價(jià)格，最終價(jià)格在證券發(fā)售的過程中由市場(chǎng)決定。

2、特殊目的機(jī)構(gòu)。特殊目的機(jī)構(gòu)是證券化資產(chǎn)過程中由發(fā)起人設(shè)立的實(shí)際管理用于證券化的資產(chǎn)的實(shí)體，在法律上，特殊目的機(jī)構(gòu)的組織形式可以采用公司、合伙和信托等方式，具體到電站建設(shè)資產(chǎn)證券化過程中，特殊目的機(jī)構(gòu)就是由電站建設(shè)單位將電站資產(chǎn)從自己的財(cái)務(wù)報(bào)表中剝離出來之后新設(shè)立的法律上的電站所有權(quán)人。

需要注意的是，當(dāng)電站資產(chǎn)證券化采用公司和合伙時(shí)，特殊目的機(jī)構(gòu)的組織形式就是公司或者合伙，這個(gè)時(shí)候的證券化資產(chǎn)的真實(shí)出售比較明確，電站的所有權(quán)必須清晰的移交給作為特殊目的機(jī)構(gòu)存在的公司或者合伙。當(dāng)資產(chǎn)支持證券采用信托時(shí)，特殊目的機(jī)構(gòu)只是一個(gè)資產(chǎn)池，這個(gè)時(shí)候就需要尋找另外的受托人來對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行管理，而這個(gè)受托人可以由發(fā)起人來擔(dān)任，這個(gè)時(shí)候，特殊目的機(jī)構(gòu)的設(shè)立其表現(xiàn)形式上看就只是一個(gè)財(cái)務(wù)處理的過程。

3、中介機(jī)構(gòu)。包括會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、評(píng)估機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)等。中介機(jī)構(gòu)的作用主要是接受發(fā)起人的委托，對(duì)用于證券化的資產(chǎn)進(jìn)行清產(chǎn)核資，評(píng)估，確定資產(chǎn)的價(jià)格，制定證券化方案等。

4、承銷商。承銷商是接受發(fā)起人和特殊目的機(jī)構(gòu)共同委托向特定的或者不特定的社會(huì)公眾發(fā)售資產(chǎn)支持證券的中介機(jī)構(gòu),比如信托投資公司,證券公司。

5、投資者。投資者就是電站支持證券的購買人。當(dāng)特殊目的機(jī)構(gòu)為公司或者合伙時(shí)，投資者就是公司或者合伙的股東，當(dāng)特殊目的機(jī)構(gòu)為信托財(cái)產(chǎn)時(shí)，投資者為信托憑證的受益權(quán)人，當(dāng)電站支持證券為債券，投資者即為債權(quán)投資者。投資者可以自由轉(zhuǎn)讓其受益權(quán)。

6、電站管理人（即資產(chǎn)證券化過程中的服務(wù)商）：特殊目的機(jī)構(gòu)的成立只是出于法律上對(duì)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移的需要，從電站的運(yùn)營的角度而言，仍然需要由特定的人來管理，這里的電站管理人在電站資產(chǎn)證券化發(fā)起時(shí)，可以由發(fā)起人即電站建設(shè)單位繼續(xù)承擔(dān)，但當(dāng)資產(chǎn)證券化完成后，則要由投資者予以確定，這種關(guān)系類似于不動(dòng)產(chǎn)管理中的物業(yè)公司和業(yè)主之間的關(guān)系。發(fā)起人如果想要繼續(xù)充當(dāng)電站管理人同樣需要征得投資者的同意。電站管理人按照與投資者之間的委托協(xié)議管理電站，收取管理報(bào)酬，當(dāng)然，這里的委托協(xié)議一般由發(fā)起人起草，普通投資者的選擇只能是接受或者拒絕。

7、投資者代表。當(dāng)資產(chǎn)證券化過程中采用公募方式募集資本時(shí)，也就意味著普通投資者人數(shù)眾多，而當(dāng)投資者人數(shù)眾多時(shí)，就必然存在一個(gè)搭便車的問題，具體到電站資產(chǎn)證券化中，就是一個(gè)對(duì)電站管理人的激勵(lì)和約束問題。在電站支持證券采用信托方式時(shí)，信托投資公司可以充當(dāng)投資者代表對(duì)電站管理人進(jìn)行監(jiān)督和約束。當(dāng)電站支持證券采用債券或者股份方式時(shí)，對(duì)電站管理人的激勵(lì)和約束在本質(zhì)上是一個(gè)公司治理的問題，投資者的權(quán)利及其與電站管理人之間的關(guān)系則可以由相應(yīng)的企業(yè)法律規(guī)范予以調(diào)整。

（二）、交易程序

第一步，由發(fā)起人確定擬證券化的資產(chǎn)。即從發(fā)起人資產(chǎn)中剝離出來用于支持證券發(fā)行的資產(chǎn)實(shí)體，在電站建設(shè)融資的資產(chǎn)證券化過程中，擬用于證券化的資產(chǎn)就是特定的電站。

在資產(chǎn)證券化過程中，電站將從項(xiàng)目單位的資產(chǎn)負(fù)債表中剝離并移交給特定目的機(jī)構(gòu)，成為特殊目的機(jī)構(gòu)的財(cái)產(chǎn)。當(dāng)然，實(shí)際運(yùn)作中，電站一般仍然可以由項(xiàng)目建設(shè)單位即發(fā)起人繼續(xù)管理，這種特殊目的機(jī)構(gòu)的設(shè)立只是一種財(cái)務(wù)處理手段，但當(dāng)資產(chǎn)證券化完成后，電站的實(shí)際管理人則要由投資者確定。

第二步，設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)。即新設(shè)立的作為支持證券發(fā)行資產(chǎn)的電站的持有人的公司或者合伙。在特殊目的機(jī)構(gòu)為信托時(shí)，則除了資產(chǎn)剝離的會(huì)計(jì)報(bào)表處理之外，還需要委托專門的受托主體，也可以由發(fā)起人作為受托人來管理電站。

特殊目的機(jī)構(gòu)的組成人員在設(shè)立之時(shí)由發(fā)起人確定，當(dāng)資產(chǎn)證券化完成時(shí)，應(yīng)及時(shí)移交給投資者或者由投資者大會(huì)確定其具體的管理和運(yùn)行人員。

第三步，資產(chǎn)移交。用于資產(chǎn)支持證券的電站必須從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中剝離，之后還必須將電站的產(chǎn)權(quán)移交給作為特殊目的機(jī)構(gòu)的公司或者合伙，當(dāng)電站支持證券采用信托方式時(shí)，如果受托人是發(fā)起人之外的其他主體，就可以觀測(cè)到資產(chǎn)的移交過程，但如果受托人就是發(fā)起人本身時(shí)，資產(chǎn)的移交只表現(xiàn)為會(huì)計(jì)處理手段而已，當(dāng)然，這種會(huì)計(jì)處理方式必須符合信托法中關(guān)于宣示信托的要求。

第四步，制定證券化方案。由發(fā)起人委托會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)以及律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)對(duì)電站的資產(chǎn)進(jìn)行清產(chǎn)核資，制定證券化方案，確定證券發(fā)行價(jià)格。

第五步，信用增級(jí)。對(duì)電站的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估和信用增級(jí)，包括信用評(píng)級(jí)和擔(dān)保。

第六步，電站支持證券的發(fā)售。發(fā)起人委托專業(yè)的證券承銷機(jī)構(gòu)，通常是證券公司或者信托投資公司，將由特殊目的機(jī)構(gòu)享有的全部或者部分電站支持證券向特定的投資者或者社會(huì)公眾銷售。以目前的資金需求規(guī)模來看，筆者建議分布式電站支持證券的發(fā)售可以采用私募的方式，而對(duì)大型地面集中電站支持證券的發(fā)售則可以采用公募的方式。

第七步，對(duì)價(jià)的支付。證券承銷機(jī)構(gòu)向投資者銷售證券后獲取的價(jià)款，扣除傭金后應(yīng)全額交付給特殊目的機(jī)構(gòu)或者發(fā)起人（具體支付對(duì)象由承銷協(xié)議予以確定），至此，發(fā)起人即電站建設(shè)單位退出對(duì)電站的所有權(quán)益。

第七步，證券化資產(chǎn)（即電站）的管理。特殊目的機(jī)構(gòu)可以委托光發(fā)起人繼續(xù)管理電站，并支付管理報(bào)酬，也可另行委托電站管理人（這一關(guān)系有些類似于業(yè)主和物業(yè)管理公司之間的關(guān)系，特殊目的機(jī)構(gòu)相當(dāng)于業(yè)主，電站管理人相當(dāng)于物業(yè)公司）。

第八步，投資收益支付。電站管理人負(fù)責(zé)電站的日常管理并向電網(wǎng)企業(yè)或者其他用電企業(yè)收取電費(fèi)，按照與特殊目的公司或者信托投資機(jī)構(gòu)的約定將電費(fèi)直接交付特殊目的機(jī)構(gòu)。特殊目的機(jī)構(gòu)按照電站支持證券的約定向投資者支付投資收益或者返還投資本金。同時(shí)，特殊目的機(jī)構(gòu)作為投資者代表監(jiān)督和檢查電站管理人對(duì)電站的經(jīng)營管理和收益管理。

第九步，資產(chǎn)證券化的終止。對(duì)于約定期限的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，期限屆滿之后，特殊目的機(jī)構(gòu)按照約定在向投資者清償全部投資收益和本金后，可以將電站交還發(fā)起人。